장외 파생상품을 현대적으로 응용한 것으로는 전환사채(CB) 차익거래, 부채담보부증권(CDOs), 신용연계 채권, 자본구조 차익거래 등이 있다.
CB 차익거래 설명에 앞서 기초가 될 수 있는 신용 디폴트 스왑(CDS)에 대해 우선 살펴볼 필요가 있다.
CDS는 매 기간 고정된 이자를 상대방에게 제공토록 하고 있지만 사전에 약속된 특정한 신용 관련 사건이 일어나지 않을 경우 아무런 보상도 해 주지 않는 상품이다. 신용 관련 사건은 실제 디폴트일수도 있고, 충격이 덜한 신용등급 강등과 같은 사건이 될 수도 있다.
이렇게 일정한 조건에 따라 지불을 하는 행위를 ‘신용보호판매’(selling credit protection)라 부른다.
CDS 거래에서는 대개 제시된 담보가 오고간다. 신용보호판매자와 합의 하에 담보 대신 현금을 제공할 수도 있으나 ‘공정가치’를 효과적으로 산정하기 어렵다는 점 때문에 담보가 선호된다.
계약에 따라 주고 받는 신용 위험에는 유동성 부문 외에도 세금 부문이 함께 포함돼 있어 고평가 되는 경향이 있다. 따라서 정확한 가치 산정을 위해서는 추가 조정이 필요하기 때문에 현금보다 담보를 선호하는 것이다.
CB는 채권 발행자 채권에 대한 롱 포지션과,발행자의 주식에 대한 콜 옵션에서 롱 포지션을 취한 포트폴리오로 볼 수 있다. 또 채권에 대한 롱 포지션은 금리에 대한 롱 포지션, 신용 부문에 대한 롱 포지션 두 가지로 구성돼 있는 것으로 간주할 수 있다.
CB 차익거래는 이처럼 CB를 금리와 신용 부문으로 나눠 각각 다른 계약을 맺어 차익을 거두는 거래다.
부채담보부증권(CDOs)를 창출하는데 종종 CDS가 활용되곤 한다. CDO는 은행 대출이나 회사채를 증권화하는 것과 주로 연관돼 있다.
은행대출 관련 CDO는 CLOs로, 회사채 증권화 관련 CDO는 CDOs로 불린다.
이런 CDOs를 만들어내려면 우선 특수목적법인(SPE)을 만들어 SPE가 채권과 증권을 발행토록 해야 한다. 통상 이 채권과 증권을 매각함으로써 펀드들은 은행 대출이나 채권을 갖게 된다.
펀드매니저는 CDO를 채권과 증권 부문으로 나눠 발행해 여기서 거둬들인 돈을 신용등급이 우수한 기관의 증권에 모두 투자한 뒤 여러 신용 디폴트 스왑 계약을 맺어 금리차를 얻는 방식이 CB 차익거래다.
신용연계채권은 쿠폰이 ‘강화된’, 다시 말해 채권의 신용에 비해 쿠폰의 가치가 매우 높은 채권을 말한다. 강화된 쿠폰을 거래할 때 투자자들은 신용 위험을 감수해야 한다. 이런 채권에는 위험도가 높은 채권이 함께 붙어 판매되기 때문이다.
신용연계채권은 CDS 딜러들이 위험을 상쇄하기 위해 이용한다.
자본구조 차익거래(CSA)는 같은 기업체가 발행한 어떤 증권은 매각하는 반면에 다른 증권은 사들이는 것과 관련이 있다. 대개 CSA는 주식을 팔고 채권을 사들이는 거래를 의미하지만 굳이 이런 제한에 스스로를 묶어둘 필요는 없다.
실제로 신용 디폴트 스왑, 다양한 옵션 등 파생상품을 활용해 자본구조 차익거래를 이끌어낼 수 있다. 그러나 자본구조 차익거래를 위해서는 어떤 증권이 저평가됐는지를 먼저 파악해야 한다.
기업들은 통상 다양한 채권들을 발행하는데 채권 변제 순위 등 채권 간에 서로 다른 특징들이 있다. 이런 특징들로 인해 같은 기업에서 발행한 채권들이라도 각기 다른 가격에 거래되고 있고, 각 채권의 디폴트 가능성을 계산해 저평가 여부를 판단할 수 있다.
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