[fn광장] 코스피, 명목 GDP 성장률 대비 과대 평가

코스피 장기추세선 대비 29% 상회
일평균 수출기준으로 74% 고평가
세계 주요 주가지수 중 상승률 최고
OECD 한국 선행지수로 살펴보면
반도체 실적 개선 순풍에도 불구
1분기 정점으로 둔화 가능성 높아

김영익 한양대 미래인재교육원 겸임교수

도널드 트럼프 미국 대통령이 차기 연방준비제도(연준) 의장으로 케빈 워시 전 연준 이사를 지명하자 글로벌 금융시장은 즉각 반응했다. 달러는 강세로 돌아섰고, 미국 주식은 조정을 받았으며 금과 은 가격은 폭락했다. 시장이 읽은 메시지는 분명했다. 이번 인사는 '트럼프식 초완화'의 신호라기보다는 연준의 독립성을 일정 부분 유지하면서 통화정책을 보다 실용적으로 운영하겠다는 선택에 가깝다.

워시는 과거 연준 이사 시절 대표적 매파로 분류됐던 인물이다.

2008년 금융위기 이후 장기화한 양적완화(QE)가 공공부채 확대와 인플레이션 위험을 키웠다고 비판해왔고, 2009년에는 소수 의견으로 금리 인상을 주장하기도 했다. 2024년에도 연준의 대폭 금리 인하에 부정적이었다.

그러나 최근 그의 메시지는 달라졌다. 인공지능(AI)이 생산성을 구조적으로 끌어올리고 있으며, 이는 물가를 낮추는 방향으로 작용할 수 있다는 논리다. 워시는 관세에 따른 물가 상승은 일시적이고, AI 기반 생산성 향상으로 물가 상승 압력이 낮아지고 정책금리는 지금보다 더 낮아질 필요가 있다고 본다. 다만 대차대조표에 대해서는 여전히 보수적이다. 금리는 내릴 수 있지만, 유동성을 과도하게 풀지는 않겠다는 뜻이다.

이 조합이 중요하다. 워시 체제의 핵심은 '비둘기적 금리와 매파적 대차대조표'다. 다시 말해 급격한 완화가 아니라 관리된 인하다. 여기에 연준의 커뮤니케이션이 간소화될 가능성까지 고려하면, 시장은 앞으로 더 큰 변동성을 감내해야 할 것이다. 결과적으로 워시 체제는 '금리 급락-달러 약세-위험자산 폭등'의 그림이 아니라 '완만한 금리 인하-강달러 유지-실적 중심 랠리'에 가깝다.

이 프레임은 한국 증시에도 그대로 적용된다. 강달러는 원화 약세 압력으로 이어지지만, 반도체를 중심으로 한 수출 대기업에는 오히려 원화 기준 실적을 끌어올리는 레버리지로 작용한다. AI 서버 투자와 이에 따른 고대역폭메모리(HBM) 수요 확산이 겹치면서 반도체 수출의 급증과 더불어 관련 업종의 이익은 더 늘어나고 있다. 문제는 밸류에이션이다. 미국 장기금리가 높은 수준에 머물고 연준의 정책 가이던스가 축소되는 환경에서는 글로벌 주식시장을 낙관할 수만은 없다. 한국 역시 지수는 더 오를 수 있지만, 유동성이 밀어 올리는 장이 아니라 이익이 끌어올리는 장일 것이다.

코스피는 지난해 76% 상승했고, 올해 1월에도 24% 오르면서 세계 주요 주가지수 가운데 가장 높은 상승률을 기록했다. 그러나 코스피는 과대평가 영역에 들어와 있다. 1월 30일 기준 코스피(5224.36)는 호드릭-프레스콧(HP) 필터로 추정한 장기 추세선 대비 약 29% 상회하고 있다. 코스피 시가총액이 광의통화(M2)에서 차지하는 비중도 1월 말 108.6%로 사상 최고치를 기록한 것으로 추정된다. 올해 예상되는 명목 국내총생산(GDP) 성장률(4.9%)과 비교해도 코스피는 약 50% 과대평가된 것으로 나타난다. 2000년 1월에서 2026년 1월 데이터로 분석해보면 코스피와 일평균 수출의 상관계수는 0.92로 매우 높다. 1월 일평균 수출(28억달러)을 기준으로 산출한 적정 수준 대비 코스피는 74% 고평가 상태에 있다. 2000년 정보기술(IT) 거품 때보다 더 높다.

경기 선행지표도 경고 신호를 보낸다. 코스피와 같은 방향으로 변동해온 경제협력개발기구(OECD)의 한국 선행지수와 국가데이터처의 선행지수순환변동치가 2026년 1·4분기를 정점으로 둔화될 가능성이 높다. 반도체 실적 개선이라는 순풍이 불고 있음에도 지수 전반에는 조정 압력이 커질 수 있음을 시사하는 대목이다.

주가지수는 거시경제 펀더멘털에 따라 변동하고 개별 종목 주가는 그 기업의 이익이 결정한다. 코스피는 거시경제 변수와 비교하면 과대평가 영역에 있다. 일부 업종과 종목 주가는 풍부한 유동성과 AI 성장 기대로 밸류에이션이 높아졌다.

워시의 연준은 '트럼프식 돈풀기'가 아니라 'AI 생산성 논리를 활용한 관리형 완화'다. 달러는 쉽게 무너지지 않고, 금리는 천천히 내려가며, 자산시장은 실적이 있는 곳만 선택적으로 보상받는 구조다.

지금의 코스피는 그 실적 기대를 상당 부분 앞서 반영한 상태다. 이번 사이클에서 시장을 움직이는 힘은 유동성이 아니라 이익이라는 점을 다시 한번 상기할 필요가 있다.

그리고 이미 과대평가 구간에 들어선 지수 앞에서는 공격적 베팅보다 냉정한 리밸런싱이 더 중요한 시점이다.

김영익 한양대 미래인재교육원 겸임교수